华安证券股份有限公司刘略天,万鹏程近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《表现再超预期，龙头逆势加速增长》，本报告对贵州茅台给出买入评级，当前股价为1876.8元。
贵州茅台(600519)
事件描述
贵州茅台8月2日发布2023年半年报，公司23H1/23Q2实现营业收入695.76/308.20亿元,同比增加20.8%/21.7%；归属于上市公司股东的净利润359.80/151.86亿元，同比增加20.8%/21.0%。公司表现超经营预告，展现龙头强大势能。
茅台酒Q2增长加速，直营占比持续提升
1）按产品分，公司23H1/23Q2实现茅台酒营收592.79/255.57亿元，同比+18.6%/+21.1%，系列酒营收100.74/50.60亿元，同比+32.6%/+21.3%。二季度茅台酒实现加速增长，同比增速较去年同期和今年一季度大幅提升，非标产品放量和直营渠道投放增加或为主因，系列酒二季度增速边际放缓，预计茅台1935二季度批价走弱，影响i茅台申购热情。
2）按渠道分，公司23H1/23Q2直销渠道实现营收314.20/136.13亿元，同比+50.0%/+35.3%，批发渠道实现营收379.33/170.04亿元，同比+3.6%/+11.8%,上半年公司直销占比继续提升8.91pct至45.30%，渠道改革成绩斐然。其中i茅台实现酒类不含税收入93.39亿元，对应Q2实现收入44.35亿元（同比去年增长约0.43%）。
3）其他方面，公司截至6月底国内经销商2082个，较3月底净减少1个；国内23H1/23Q2分别实现营收增长21.3%/21.9%。
毛利率小幅下滑，盈利能力持续改善
盈利能力部分，公司23H1/23Q2毛利率分别为91.79%/90.80%，分别下降0.31/0.98pct，预计Q2营业成本增加及上半年产品结构调整为主要原因。上半年税金及附加率同比增加0.28pct，预计系Q1/Q2母公司向销售子公司出售产品节奏调整有关。费用方面，期间费用率在二季度延续了一季度下降趋势，导致上半年期间费用率减少0.84pct，其中23Q2主要为销售费用率同比下降0.46pct。综合来看，公司23H1/23Q2归母净利率分别为50.69%/48.04%，同比增加0.56pct/0.25pct，盈利能力继续改善。
现金流部分，公司上半年经营性现金流净额为303.87亿元，受财务公司定存现金减少和商品收现增加影响，同比去年同期大幅改善（其中现金收现+12.9%）；预收款方面，截至6月底合同负债73.34亿元，环比3月底减少9.96亿元，预计受今年月度间回款节奏影响。
投资建议
伴随经济复苏政策陆续出台，我们看好全年维度消费复苏节奏与斜率，建议当前重视茅台长期配置价值。我们预计公司2023年-2025年营业总收入同比增长18.0%、16.9%、16.2%，归母净利润同比增长19.2%、18.3%、16.7%，对应EPS预测为59.50、70.36、82.09元，对应8月2日PE分别为31.6、26.7、22.9倍。维持公司“买入”评级。
风险提示
（1）宏观经济不确定性风险；
（2）消费复苏不及预期；
（3）政策限制与食品安全事件。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券李依琳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.13%，其预测2023年度归属净利润为盈利740.45亿，根据现价换算的预测PE为31.89。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有43家机构给出评级，买入评级40家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为2328.92。
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